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PERSPECTIVES / N°40
Paris, le 18 mai 2020

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Par Jean-Jacques Ohana, CFA, Directeur de la gestion

‘‘1001 raisons de vendre un marché pourtant en hausse : les raisons de cette résilience ’’

Depuis quelques temps, les raisons de vendre le marché ne manquent pas : divergence entre compartiments (grandes capitalisations contre petites capitalisations, style Growth contre Value), chute des bénéfices anticipés, vulnérabilité des dettes des pays émergents, fragilité financière et politique au sein de la zone euro, résurgence du COVID 19 dans les pays qui déconfinent, notamment en Asie.

Pourtant, les marchés boursiers affichent une résilience insolente face à cette accumulation de risques ; les indices S&P 500 et Euro Stoxx réalisant respectivement un rebond de 30% et de 22% depuis les plus bas du 18 mars.

La première raison se trouve dans les liquidités injectées par les banques centrales et notamment la Réserve Fédérale dont les rachats de dette financent intégralement le déficit américain en 2020. Cette liquidité massive injectée par la Fed atteint désormais le plus haut niveau de croissance annuelle depuis la décennie 1980 pour se déverser sur les actifs financiers.

Les marchés d’actions américaines (et notamment l’envolée des valeurs technologiques) incarnent la domination des États-Unis sur le monde. Les plans de relance américains visent non seulement la relance économique mais aussi le soutien de leur propre marché.

La deuxième raison de cette hausse, qui défie la gravité des fondamentaux et des risques, est la participation sans précédent des investisseurs privés, improvisés traders du Covid 19, profitant d’opportunités d’achat « à bon compte » pour revenirsur les marchés.

Cela explique, en particulier, pourquoi les flux se déversent sur les actions et beaucoup moins sur les marchés de la dette corporate, qui constitue pourtant une créance prioritaire sur les flux versés aux actionnaires sous forme de dividendes ou de rachat d’actions. Comme en témoigne la déconvenue de ce nouveau type d’investisseurs sur le pétrole américain, qui était passé en territoire négatif, les expériences d’engouement moutonnier pour le trading se terminent rarement en happy end pour le plus grand nombre. Espérons que cette nouvelle expérience échappe à la règle et que la réalité économique rattrapera la chimère du « rebond en V ».

A destination de la presse.

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COMMENTAIRE |  12. 05. 2020

Par Juhamatti Pukka, Directeur du Fixed Income chez Evli et gérant du fonds Evli Short Corporate Bond.

Marché du crédit court-terme : la sous-valorisation est le plus court chemin pour générer des rendements intéressants

Le crédit court terme constitue habituellement le segment le plus résilient du marché du crédit. Les rendements y sont normalement sûrs et réguliers. Mais la crise liée au Covid-19 a produit un nouvel environnement étrange où tout est inversé et où les crédits court terme s’échangent difficilement. Ce qui faisait la force de ce segment le fait aujourd’hui souffrir de manière disproportionnée. Le crédit court terme a en effet été victime de son propre succès.

Mais nous pensons que la partie courte de la courbe est aujourd’hui mal valorisée et qu’elle offre toujours des rendements ajustés du risque très intéressants. Et voici pourquoi :

1/ Valorisation : des difficultés de détermination des prix, ainsi que la faible liquidité ont fini par entrainer une fixation des prix des obligations courtes bien en-dessous de leur valeur fondamentale.

2/ Des rendements élevés : nous assistons actuellement à des niveaux de rendement absolus et relatifs très élevés qui n’avaient pas été observés depuis longtemps.

3/ Actions des banques centrales : les mesures prises par les banques centrales soutiennent aussi le sentiment des investisseurs et les échanges sur la partie courte de la courbe.

4/ Fondamentaux : les entreprises détenues en portefeuille disposent d’une capacité de trésorerie à court terme qui nous semble suffisante.

Fuite vers la liquidité : il est plus facile de trouver des acheteurs pour les actifs de qualité

Pourquoi alors la partie courte de la courbe des taux a-t-elle autant souffert ? Étant donné que le segment court terme est généralement la partie la plus liquide de la courbe, de nombreux investisseurs ont considéré leurs actifs à court terme comme la meilleure source de liquidité. Mais comme les investisseurs à court terme ne sont pas habitués à une baisse extrême des prix, il était plus urgent pour eux de vendre leurs positions. Et soyons réalistes : il est mentalement plus facile de vendre une obligation à court terme qui se négocie encore près de sa valeur nominale, plutôt que de demander à des traders nerveux des offres sur des obligations plus volatiles et plus longues qui étaient déjà bien en-dessous de la valeur nominale.

Aujourd’hui, avec la stabilisation des marchés et un certain rebond, les investisseurs essaient de se sortir de l’impasse du total-return et ils amassent des obligations très longues en vue de gains à court terme au cas où la diminution des spreads se poursuivrait.

La crise a ainsi entrainé un événement rare : les courbes de crédit sont devenues plates pour de nombreux émetteurs. Aux heures les plus sombres, certaines courbes ont même été inversées. Mais pas de panique : l’appréciation des obligations liée à un rapprochement des maturités devrait connaître une progression rapide, ce qui améliorera considérablement le rendement des obligations courtes. En revanche, les obligations à long terme continueront de présenter un risque de crédit plus important qui va de pair avec le facteur temps, la sensibilité et les échéances intermédiaires.

Tout au long de cette période, nos fonds à court terme ont réussi à maintenir un niveau élevé de liquidités, sans pour autant sacrifier la solvabilité globale du portefeuille. Nous avons allégé toute la gamme des qualités de crédit et avons ainsi pu conserver intacte la qualité de crédit de nos fonds. Preuve que les fonds peuvent fonctionner de manière organisée même dans les scénarios les plus extrêmes, sans être obligés de vendre leurs actifs les plus précieux ou de modifier le portefeuille dans sa composition optimale.

Le soutien de la BCE augmente et va plus loin sur la qualité du crédit

Les banques centrales apportent une aide indispensable pour soutenir le sentiment des investisseurs et les fondamentaux techniques. Ces mesures aideront certainement aussi le segment court terme. La BCE cherche à s’assurer que les rendements à court terme (y compris sur l’Euribor) resteront faibles afin d’aider les banques à opérer.

Les mesures les plus importantes (augmentation de l’assouplissement quantitatif de 120 milliards d’euros et nouveau Programme d’Achat Urgence Pandémique « PEPP » de 750 milliards d’euros) bénéficieront directement aux crédits Investment Grade éligibles aux rachats par la BCE, et ce mouvement se propagera aux crédits non-éligibles (comme les crédits High Yield et nordiques). Bientôt, nous en saurons aussi davantage sur l’éligibilité des entreprises de notations dégradées. Ces éléments seront bénéfiques pour nos positions crossover, c’est-à-dire des obligations dont la notation est proche de la limite entre la notation Investment Grade  et la notation High Yield. Les crédits nordiques bénéficieront par ailleurs d’un soutien supplémentaire du programme d’achat norvégien (50 milliards de NOK), qui comprend même des obligations non notées.

Le marché nordique du crédit, qui est habituellement stable, a été fortement secoué par la chute des cours du pétrole. Alors que son impact direct se fait principalement sentir sur le marché norvégien qui est exposé au pétrole, la contagion de l’énorme coup porté aux crédits norvégiens (ainsi que l’impact du Covid-19) s’est propagée aux fonds suédois dont les positions illiquides ne pouvaient pas résister à des sorties importantes. Heureusement, les obligations finlandaises sont restées relativement stables pendant tout ce temps, avec un comportement proche des crises précédentes.

Les marchés norvégien et suédois ont également souffert du fait que certains fonds ont été bloqués par des rachats, ce qui a inquiété les investisseurs. Nous sommes fiers d’annoncer que nous n’avons pas rencontré de difficultés de liquidité et que les fonds d’Evli sont restés ouverts aux souscriptions et rachats tous les jours ouvrés depuis leur lancement.

Les investisseurs à la recherche de rendement ont tendance à se positionner sur le long terme, mais le court terme présente le meilleur profil rendement/risque

Les maturités court-terme offrent désormais un potentiel de rendement exceptionnellement élevé compte tenu des spreads importants. Les perspectives à court terme sont encore floues, mais les entreprises solides disposent de ressources de trésorerie et peuvent exploiter de nouvelles sources de liquidités qui leur permettront de traverser cette crise en toute sérénité. Le long terme est quant à lui plus incertain. C’est également la raison pour laquelle nous pensons que le ratio rendement/risque est meilleur à court terme. Un resserrement rapide des spreads ne dépend pas seulement de la fin de l’épidémie de Covid-19, les marchés financiers ayant tendance à anticiper de plusieurs mois l’évolution de l’économie réelle.

Le positionnement de nos fonds dans l’univers crossover constitue un avantage pour les investisseurs. Comme nous l’avons déjà mentionné, l’action menée par la BCE se développera aussi sur ce segment. Les obligations crossover offrent une bonne qualité de crédit et un prix attractif. De même, une décote du segment crossover peut provenir d’une fixation inefficace des prix car le papier dispose de 2 notations différentes et n’est pas la meilleure solution pour les investisseurs Investment Grade comme High Yield.

Nos fonds offrent également la possibilité d’investir dans des crédits nordiques, notés ou non notés. Malgré sa faiblesse récente, le marché nordique dispose toujours d’une base forte et stable d’investisseurs locaux. De plus, les fondamentaux des émetteurs de crédit nordique restent sains et leurs obligations se caractérisent par une faible sensibilité et des spreads attractifs.

Pour l’investisseur prudent qui ne cherche pas seulement un rendement absolu le plus élevé possible, mais qui se concentre plutôt sur le meilleur rapport rendement/risque possible, Evli dispose de solutions pour générer un rendement absolu avec une faible sensibilité (Evli Short Corporate Bond, Evli Nordic Corporate Bond) ou même avec une duration minimale (Evli Euro Liquidity).

 

A propos d’Evli Fund Management Company Ltd :

Evli Fund Management Company Ltd est une société de gestion scandinave qui cible particulièrement les investisseurs institutionnels et propose une gestion active avec une coloration ESG, dans une perspective long-terme. Les gérants Senior ont tous une ancienneté de 10 ans en moyenne dans l’entreprise et disposent chacun d’une vingtaine d’année d’expérience dans ce secteur. Evli gère au total de 14,3 milliards d’euros d’encours pour le compte de ses clients (net 12/2019). Les fonds propres du groupe Evli s’élèvent à 81,7 millions d’euros et son ratio de solvabilité BIS est de 15,1% (31 décembre 2019). La société compte autour de 250 employés. Les actions B d’Evli Bank Plc sont cotées sur le Nasdaq Helsinki Ltd. Pour en savoir plus : www.evli.com

 

A destination exclusive de la presse.

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COMMENTAIRE |  11. 05. 2020

Par Tomas Hildebrandt – Gérant Senior en charge de la gestion institutionnelle d’actifs français

Tomas Hildebrandt est gérant de portefeuille Senior pour des clients institutionnels. Il est membre de l’équipe d’allocation d’actifs d’Evli et travaille également en tant que Stratégiste marchés. Tomas a rejoint Evli en 1996 et travaille sur les marchés financiers depuis près de 30 ans.

Reprise en V Le marché actions a rapidement rebondi vers la fin du mois d’avril après les creux du 23 mars. L’indice MSCI World a maintenant augmenté de 29 % et a comblé plus de la moitié de l’écart qui s’était formé après le pic de février. Cette forte hausse reflète la baisse du nombre d’infections et de la mortalité liée au coronavirus dans les pays occidentaux ainsi que les efforts déployés pour lever les restrictions de circulation et les effets positifs des mesures de relance. L’espoir de trouver un vaccin a également stimulé positivement les attentes des marchés. Le marché boursier fait toutefois peu de cas des mauvaises données économiques et de l’effondrement des bénéfices des entreprises. Les économies américaine et de la plupart des pays européens ont plongé d’environ 5 % au premier trimestre, et le deuxième trimestre sera probablement encore pire, car la plupart des économies ne rouvriront pas avant mai et même à ce moment là, cela se fera progressivement. Les résultats des entreprises s’effondrent en effet. Selon les prévisions du consensus IBES, aux États-Unis, les bénéfices des entreprises du S&P 500 ont chuté de 15 % au premier trimestre et on s’attend à ce qu’ils chutent encore de 36 % au deuxième trimestre. En Europe, les chiffres correspondants pour les entreprises de l’indice Stoxx 600 sont de 25 % et de 40 %. Si et quand le cauchemar du coronavirus prendra fin, les bénéfices pourraient rapidement rebondir de plus de 10 %, et la tendance pour les bénéfices de l’année prochaine devrait être à nouveau positive. L’importance des flux de trésorerie La performance des flux de trésorerie et l’adéquation de la trésorerie seront des facteurs essentiels pour la pérennité de nombreuses entreprises dans les mois à venir. La crainte d’une augmentation des faillites est justifiée et le risque lié à l’émetteur est valorisé de manière au moins aussi pessimiste sur le marché des obligations corporate que lors de la crise financière. L’effondrement des prix du pétrole brut en avril a également suscité des craintes quant aux perspectives des entreprises du secteur de l’énergie, en particulier aux États-Unis. Bien que la demande mondiale d’énergie ait considérablement diminué, le pétrole bon marché représente un facteur positif pour tous les pays consommateurs d’énergie, tout comme pour les entreprises et les consommateurs. Cependant, selon la plupart des perspectives, il est préférable pour les économies d’éviter les faillites, notamment pour des questions d’emploi. Aux États-Unis, le nombre de chômeurs est passé à 30 millions, atteignant presque 15 %. Dans le pire des scénarios, ce chiffre pourrait même doubler. Dans de nombreux pays, divers dispositifs ont été rapidement mis en place pour fournir des financements à court terme aux entreprises afin de gagner du temps. Et des capitaux ont été alloués à des industries considérées comme vitales, telles que l’industrie du transport aérien et de l’énergie. À long terme, cependant, la volonté des financeurs à maintenir leurs investissements sera cruciale pour les entreprises. Et comme « le temps, c’est de l’argent », les pays du monde entier sont en train de réfléchir à un assouplissement rapide mais contrôlé des restrictions. Ce rallye peut-il s’inverser ? Les autorités sanitaires de différents pays ont mis en garde contre une deuxième vague de la pandémie. Comme l’éradication du virus n’est pas considérée comme possible avant la découverte d’un vaccin, les options restantes sont l’immunité collective ou le contrôle strict des infections. Si la stratégie d’immunité collective échoue, elle pourrait entraîner un effondrement des services de santé. Quant aux contrôles et restrictions stricts, ils limitent la croissance et la reprise économiques. Seul le temps nous dira laquelle de ces deux stratégies est la meilleure solution. Certains pays tentent toutefois de trouver un juste milieu. Les incertitudes et les risques liés au développement de la pandémie vont probablement se poursuivre. Cela maintient la pression sur la poursuite à long terme des mesures de relance et même sur l’adoption de nouvelles mesures si la situation s’aggrave. Les banques centrales ont en effet indiqué qu’elles étaient prêtes à prendre des mesures sans restriction. Selon nous, il y a cinq facteurs clés liés à l’évolution de cette crise auxquels il faudra prêter une attention particulière : 1) la fin et le contrôle de la pandémie, 2) l’impact des mesures de politique monétaire et fiscale sur l’économie, les entreprises et les consommateurs, 3) la reprise et le développement de l’activité économique en Chine, 4) la volatilité et la liquidité des marchés et 5) l’évolution du sentiment des investisseurs.. Graphique :  Performances de plusieurs instruments d’investissement au cours des 9 dernières années

A propos d’Evli Fund Management Company Ltd :

Evli Fund Management Company Ltd est une société de gestion scandinave qui cible particulièrement les investisseurs institutionnels et propose une gestion active avec une coloration ESG, dans une perspective long-terme. Les gérants Senior ont tous une ancienneté de 10 ans en moyenne dans l’entreprise et disposent chacun d’une vingtaine d’année d’expérience dans ce secteur. Evli gère au total de 14,3 milliards d’euros d’encours pour le compte de ses clients (net 12/2019). Les fonds propres du groupe Evli s’élèvent à 81,7 millions d’euros et son ratio de solvabilité BIS est de 15,1% (31 décembre 2019). La société compte autour de 250 employés. Les parts B d’Evli Bank Plc sont cotées sur le Nasdaq Helsinki Ltd. Pour en savoir plus : www.evli.com   A destination exclusive de la presse.

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COMMENTAIRE |  28. 04. 2020

Par Petter von Bonsdorff, Directeur du Développement International d’Evli Fund Management Company  LTD

L’objectif de ce commentaire est de revenir sur la réaction des pays nordiques (Danemark, Norvège, Finlande, Suède) lorsque la crise liée au COVID-19 a frappé. Les gouvernements des pays nordiques ont chacun fait face à l’épidémie. Ils ont pris un ensemble de décisions conséquentes, rapides et importantes afin de contenir cette crise. Leur réaction a néanmoins varié selon les pays. La Finlande, où la société Evli est implantée, dispose déjà d’une législation spécifique pour les périodes de crise ou de menaces nationales. Cette législation a été activée en mars, donnant au gouvernement finlandais le pouvoir d’agir, de débloquer des stocks de crises composés de matériel médical, de médicaments, d’essence et d’autres produits essentiels. De bonnes perspectives pour les pays nordiques avant la crise Lorsque la crise liée au virus a commencé en février, l’ensemble des pays nordiques avait de bonnes perspectives devant eux, notamment au niveau économique : les comptes courants étaient tous excédentaires et plus élevés qu’en Europe occidentale et la dette publique était également nettement inférieure. Dans l’ensemble, ces pays renvoyaient l’image d’économies saines. Les perspectives macroéconomiques se sont détériorées très rapidement depuis février. Ce revirement a surpris même le marché nordique en mars. Les marchés ont tout d’abord essuyé trois cygnes noirs, à savoir la chute du marché du pétrole, qui a fortement touché la Norvège, la fermeture des frontières européenne, qui a mis en difficultés les économies tournées vers l’export, et enfin les sociétés émettrices d’obligations, qui ont elles-mêmes bloqué le marché nordique des billets de trésorerie. La vente d’obligations corporate à court terme était en effet la seule solution pour les investisseurs afin d’obtenir encore des liquidités. Les rachats par les clients finaux ont été faibles, mais les sorties techniques ont été importantes dans un marché temporairement illiquide. En Finlande, les ventes massives sont dominées par l’accumulation de liquidités dans les fonds à court terme en raison du blocage du marché des billets de trésorerie. En conséquence, le marché des obligations nordiques a connu une baisse importante en mars 2020.  Pour la première fois, les liquidités du marché nordique n’ont pas suffi à amortir les différentes vagues de ventes massives. Lors des crises précédentes (les ventes massives du quatrième trimestre 2018, la crise des matières premières en 2016, la crise de l’euro en 2012 et même pendant la crise financière 2008), les liquidités étaient bien meilleures dans les pays nordiques car les ventes massives se sont réalisées sur une période beaucoup plus longue. Par exemple, au quatrième trimestre 2018, les obligations nordiques ont moins baissé que les obligations Investment Grade européennes. Quelles sont aujourd’hui les perspectives pour les pays nordiques ? Malgré les conséquences qu’a eues la crise liée au COVID-19 sur les marchés nordiques, ces derniers sont parvenus à en réduire les pires impacts. La plus forte reprise initiale a été enregistrée sur les segments Investment Grade européen (grâce à la BCE) et sur le segment High Yield européen (avec le rabattement le plus important). De plus, les marchés obligataires nordiques sont toujours plus lents à réagir aux sursauts des marchés. Les défauts de paiement augmenteront certainement, mais le marché a d’ores et déjà intégré ces défauts sur l’ensemble des classes d’actifs obligataires dans une proportion jamais vue auparavant. Il y aura aussi des notations dégradées qui généreront de belles opportunités pour les investisseurs flexibles sur les segments notés BBB et BB. L’action des gouvernements nordiques a également été essentielle face à cette crise. La Finlande a notamment mis en place un certains nombres de mesures fiscales pour les entreprises. Des garanties de prêts pour les entreprises (à hauteur de 4 % du PIB) ont été instaurées, notamment via Finnvera, la société de crédit et de financement à l’exportation de l’Etat. La Finlande a aussi augmenté ses subventions (0,1 % du PIB). L’organisme public de financement Business Finlande en effet augmenté les autorisations de subventions afin de soutenir les entreprises. Les procédures de licenciement ont aussi été allégées avec un délai de préavis ramené de 14 à 5 jours afin d’éviter les faillites. Une réduction temporaire des cotisations retraite versées par l’employeur ainsi que plusieurs mesures fiscales ont également été mises en place. Comment les fonds crédit d’Evli se sont adaptés à cette crise ? Nous n’avons pas modifié notre approche, nous restons concentrés sur les sociétés notées et non notées BBB-BB avec peu de dette et une bonne liquidité. Les niveaux de cash dans nos fonds se sont en effet maintenus et la qualité du crédit s’est légèrement améliorée durant la périodes de ventes massives en mars. De plus, le niveau d’endettement moyen des entreprises reste très modéré, ce qui explique pourquoi les taux de défaillance devraient être moins élevés que sur le marché en général. Les inquiétudes liées au COVID-19 ont conduit à une vente massive de tous les actifs risqués dans les marchés européennes. Les spreads de taux des obligations corporate se sont creusés très rapidement, les investisseurs désertant tous les marchés du crédit. Les spreads entre les obligations Investment Grade et les obligations High Yield ont augmenté massivement en mars, de 122 points de base pour les premières et de 350 points de base pour les secondes. Les spreads pour ces deux marchés sont dans les 10% du centile le moins cher de l’histoire depuis 1999, ce qui nous semble très intéressant dans une perspective à plus long terme. Le fonds Evli European High Yield: Au début du mois de mars, nous avons vendu quelque crédit bêta plus élevés, mais nous avons commencé à ajouter progressivement du risque vers la fin du mois. Nous avons ciblé nos achats sur des secteurs qui ne sont pas ralentis par le COVID-19, comme les télécommunications et la santé. Pour les entreprises du segment High Yield, les 3 à 6 prochains mois seront décisifs du point de vue de la liquidité. Nous pensons que notre sélection résistera à la tempête car nous avons réduit les obligations subordonnées et nous ne cherchons actuellement qu’à ajouter des structures de type senior sécurisé car celles-ci sont beaucoup plus sûres dans l’environnement actuel. Aujourd’hui, les valorisations sont très bon marché et nous pensons que les trois prochaines années seront positives pour les crédits. Le fonds Evli Corporate Bond : L’action de la BCE (avec les nouveaux programmes d’achat) va soutenir le marché des crédits Investment Grade et nous avons par conséquent fait nos premiers achats sur ce segment à plus long terme. Vu l’état actuel de notre portefeuille, nous sommes confiants pour les trois à six prochains mois, qui seront les plus cruciaux pour les entreprises. Notre exposition aux secteurs les plus touchés reste faible et notre sélection des crédits a été conservatrice. Nous pensons qu’un portefeuille composé de titres notés BBB et BB forts, pour la plupart, est le mieux adapté à cet environnement. Les sociétés de catégorie Investment Grade bénéficient du programme de la BCE qui soutient leurs liquidités, tandis que les rendements des sociétés du segment High Yield sont très attrayants. Le fonds Evli Short Corporate Bond : Dans un environnement normal, la partie courte de la courbe du marché des obligations corporate connaît une demande énorme, mais lorsque la panique s’est répandue, la liquidité est devenue l’actif le plus cher du marché. En mars les investisseurs ont cherché à profiter de chaque opportunité de vente pour renforcer leur liquidité et, faute d’acheteur, les prix des obligations corporate se sont effondrés, quelle que soit l’échéance, en inversant la plupart des courbes de rendement. La panique ne s’est calmée qu’après que les grandes banques centrales soient intervenues avec d’énormes programmes de rachat. Dans la panique liée au COVID-19, notre principale priorité a été de maintenir en permanence la liquidité à un niveau élevé et de le faire sans sacrifier la solvabilité globale du portefeuille et dans cette tâche, nous avons bien réussi. C’est pourquoi nous avons vendu différentes qualités de crédit et maintenu la qualité moyenne du crédit intacte dans l’espace crossover.

A propos d’Evli Fund Management Company Ltd :

Evli Fund Management Company Ltd est une société de gestion scandinave qui cible particulièrement les investisseurs institutionnels et propose une gestion active avec une coloration ESG, dans une perspective long-terme. Les gérants Senior ont tous une ancienneté de 10 ans en moyenne dans l’entreprise et disposent chacun d’une vingtaine d’année d’expérience dans ce secteur. Evli gère au total de 14,3 milliards d’euros d’encours pour le compte de ses clients (net 12/2019). Les fonds propres du groupe Evli s’élèvent à 81,7 millions d’euros et son ratio de solvabilité BIS est de 15,1% (31 décembre 2019). La société compte autour de 250 employés. Les parts B d’Evli Bank Plc sont cotées sur le Nasdaq Helsinki Ltd. Pour en savoir plus : www.evli.com

 

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Paris, 23 avril 2020 – Dans une note, Jocelyn de Verdelon, Président de PGIM Real Estate France revient sur la crise sanitaire actuelle et ses impacts sur le secteur immobilier.

Si l’impact macro-économique de la crise sanitaire est déjà majeur, son ampleur a été perçue tôt et a fait l’objet de réponses publiques sans précédent. De leur efficacité dépendra la vigueur de la reprise et le redémarrage de l’activité immobilière. Toutefois, grâce à une proactivité rapide des acteurs, la reprise des chantiers illustre encore une fois la capacité d’anticipations de notre industrie.

Il est évidemment trop tôt pour avoir une visibilité sur les conséquences en termes d’activité locative et d’investissement, mais il semble que cette crise exogène accélère certaines tendances fortes perçues depuis plusieurs années. La pénétration croissante de l’e-commerce renforce les besoins de logistique; le déficit de logement neuf, en accession, social ou intermédiaire va devenir encore plus flagrant, incitant les pouvoirs publics à faciliter la production. L’immobilier de bureaux devra à conjuguer pluralité des usages, contraintes sanitaires renforcées dans un contexte de contraintes financières locatives accrues.

Nous anticipons que les risques immobiliers (construction, commercial, liquidité) vont faire l’objet de repricings, que certains jugeaient nécessaires depuis quelques mois, dans un marché marqué par une prime de risque toujours attractive et des montants de fonds propres à investir très élevés.

Nous abordons notre stratégie d’investissement avec discipline et agilité sur les marchés européens ; en nous focalisant sur les opérations à création de valeur immobilière, sur les projets complexes et porteurs de sens.

Pour en savoir plus sur PGIM Real Estate : pgimrealestate.com

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COMMENTAIRE |  20. 04. 2020

Par Mikael Lundström, Chief Investment Officer chez Evli.

L’ancienne malédiction chinoise « Puissiez-vous vivre à une période intéressante », à lire de manière ironique, s’applique parfaitement à la période actuelle. Mais il ne faut pas oublier que les périodes dîtes intéressantes sont aussi propices à l’investissement. Bien que nous vivions une période sans précédent pour le monde de la finance, nous nous devons de conserver notre calme et de rester mesurés.

Voici pourquoi les investisseurs sur le marché du crédit n’ont aucune raison de céder à la panique : – Stimulus : c’est lorsque les décideurs politiques paniquent – comme c’est le cas actuellement – que les marchés se calment. – Stratégie : notre approche est claire et nous nous y tenons depuis la fin des années 90 : nous achetons des obligations ayant la meilleure qualité de crédit et les conservons à long terme. Cela nous permet d’avoir un trackrecord positif que ce soit sur des marchés à la hausse ou à la baisse. – Value : les spreads de crédit sont actuellement très bon marché. Acheter à ces niveaux a historiquement conduit à de forts rendements à horizon de 12 mois à 3 ans. – Le bon timing : en temps de crise, les spreads de crédit grimpent, mais ils ne restent généralement pas élevés très longtemps. Une opportunité pour augmenter une exposition peut ne pas durer longtemps non plus. Des marchés crédit plus ordonnés et plus opérationnels qu’en 2008 Le crédit a souffert en mars, comme toutes les autres classes d’actifs. Les spreads se sont considérablement creusés. Les spreads sur les obligations High Yield sont repartis à la hausse, dépassant les 1 000 points de base, pour atteindre des niveaux similaires à ceux atteints lors des précédentes récessions. Mais les spreads étaient beaucoup plus élevés lors de la crise financière de 2008, qui a connu un triple coup dur : une crise bancaire, une crise de liquidité et une longue récession. Contrairement à la récession lors de la crise financière de 2008 qui a duré un an et demi, nous nous attendons à une récession de deux trimestres au milieu de l’année 2020, forte mais courte, suivie d’un rebond à la fin de l’année. Même si la récession sera plus courte, elle sera néanmoins douloureuse : alors que le chômage augmente, que les magasins ferment, que le pétrole s’effondre et que la majeure partie de l’humanité s’isole, il n’est pas surprenant que certaines restructurations d’entreprises aient déjà été annoncées. Bien que la liquidité soit affectée, elle est encore pleinement opérationnelle, de la même manière qu’en 2011 lors de la crise de la zone euro et elle reste bien meilleure que ce que nous avons vu lors de la crise de 2008. Les obligations les plus importantes disposent en effet d’une meilleure liquidité. De plus, les obligations non notées ont eu une liquidité similaire à celle des obligations notées. Dans les crédits nordiques, la liquidité a souffert comme celle de l’Investment Grade et du High Yield européen, mais elle reste elle aussi opérationnelle. Deux secteurs (l’immobilier suédois et le pétrole norvégien) ont été particulièrement touchés, car de nombreux fonds suédois et norvégiens ont été bloqués pendant un certain temps, ce qui a accentué la pression à la vente. Pour nous, ces secteurs ont toujours été les moins attractifs des pays nordiques en raison de leur volatilité. En raison de la faiblesse des liquidités, même le court terme s’est retrouvé en difficultés comme rarement auparavant. Les gérants sous pression ont eu plus de facilité à vendre des obligations court terme à un prix proche de leur valeur nominale plutôt que d’accepter une perte plus importante dans le cas d’obligations à plus long terme dont la liquidité était plus faible et la fixation des prix inefficace. Les obligations à court terme ont cependant tendance à rebondir rapidement, avec un effet de levier important. Les défauts de remboursement vont augmenter, mais le marché du crédit a déjà intégré le pire des scénarios Les marchés ont déjà connu un léger rebond et nous pensons qu’il y a une chance qu’il se poursuive. Nombreux sont ceux qui ont cherché des valeurs refuges ces derniers temps, mais les investisseurs qui ne prennent pas assez de risques pourraient passer à côté des rendements futurs si le rebond se poursuit. Nous pensons qu’il est trop risqué de commencer à paniquer maintenant, car le potentiel de rendement à terme est énorme, et les marchés ont déjà pris en compte ce moment difficile. Un potentiel de rendement important : historiquement aux États-Unis, lorsque les spreads de taux d’intérêt (High Yield spreads) ont dépassé 900 points de base, les rendements sur les 12 mois suivants ont toujours été élevés. Il en va de même en Europe, où les spreads ont dépassé 800 points de base. Si l’on prend l’exemple du marché américain (qui dispose d’une longue histoire), le rendement médian après que les spreads aient dépassé 900 points de base a été de 37 % sur les 12 mois suivants, et d’environ 20 % par an sur les trois années suivantes. La volatilité accrue se poursuivra au cours des 3 à 6 prochains mois. Nous assisterons à des défauts de paiements, des faillites et des anges déchus sur les segments Investment Grade et High Yield. Rien d’anormal en période de récession. Mais le potentiel de rendement reste important pour les investisseurs qui peuvent maintenir leur position pendant 12 mois ou plus. Pendant la grande dépression, les obligations corporate ont été la classe d’actifs la plus performante avec un rendement de 6,9 % par an. Alors que le nombre d’anges déchus va augmenter, cela génère en fait de grandes opportunités pour les investisseurs High Yield et crossover qui se jettent sur les obligations fortement décotées issues des ventes forcées sur le marché plus important des obligations Investment Grade. Celles-ci finissent par être un catalyseur de rendements importants, comme ce fut le cas après la crise financière de 2008, notamment en 2009 sur le segment High Yield européen. Le pire a déjà été intégré par les marchés : bien que nous nous attendions à ce que la récession soit de courte durée, sa gravité aura certainement un impact négatif sur les taux de défaillance des entreprises. Mais les niveaux actuels des spreads de taux ont intégré le pire scénario de défaut de paiement. Sur le segment High Yield européen, on estime que les défauts de paiement cumulés au cours des cinq prochaines années seront proches de 42 % (pour une reprise de 20 %). Quelle sera l’ampleur alors de ce phénomène ? En comparaison, la pire période de 5 ans depuis 1980 s’élève à 32,5%. Sur le segment Investment Grade européen, on évalue les défauts de paiement sur 5 ans à 15 % (40 % de recouvrement), contre 2,9 %, le pire taux jamais atteint. Ces chiffres mettent en évidence l’énorme potentiel de valeur disponible. Les marchés actions ont aussi intégré cette récession majeure, les bénéfices devant chuter de façon spectaculaire au cours des deux prochains trimestres, en particulier au deuxième trimestre. Les marchés actions s’attendent déjà à une baisse d’au moins 25 % des bénéfices. Cette situation est extrêmement difficile, mais nous pensons qu’elle ne durera pas longtemps, car nous prévoyons qu’une reprise en U commencera dès le troisième trimestre, sous l’impulsion de l’Asie, en particulier de la Chine, qui a déjà commencé à se redresser au deuxième trimestre. Les mesures de relance réduiront la gravité de la récession, stimuleront la liquidité et rassureront les investisseurs Des mesures de relance à la rescousse : des plans de relance importants ont été mis en place, tant sur le plan monétaire que fiscal. Le rôle de la BCE est ici très important. Les mesures prises jusqu’à présent ont été positives. L’arrivée de la BCE sur le marché des billets de trésorerie aide également les papiers à court terme. Les autorités essaient vraiment de stabiliser les marchés. Le risque souverain a également commencé à diminuer. Le risque est dorénavant du côté de la déflation, mais une stimulation économique continue pourrait inverser cette tendance ou même entraîner des pressions inflationnistes à l’avenir. Nous prévoyons que les chiffres de la croissance révéleront une récession assez courte d’environ deux trimestres, puis un rebond plus tard dans l’année. Les mauvais résultats feront la Une des journaux, mais il est certain que les données chinoises montrent déjà une reprise de l’activité. Si la Chine se redresse, on peut s’attendre à ce que l’Europe et les États-Unis fassent de même au cours des 4 à 6 prochaines semaines. Les données occidentales seront les plus mauvaises en avril. Ce pourrait être la récession la plus courte et la plus intense de l’histoire. Les pays nordiques ont également bénéficié des mesures prises par les autorités, les banques centrales locales (Norvège, Suède, Finlande) étant enfin sur le point de lancer leurs propres programmes de rachat d’obligations. Ces programmes comprendront des titres High Yield et non notés. Les émetteurs sont selon nous de très bonne qualité, même si les obligations nordiques ont tendance à réagir plus lentement aux fluctuations du marché. Retour de la liquidité : la liquidité est plus faible mais toujours opérationnelle. Il y a eu un resserrement des liquidités, car les marchés crossover et nordiques sont très sensibles aux flux d’investissements et parce que la majorité des investisseurs se sont ruées vers la liquidité, comme nous pouvons nous y attendre. Cependant, dès la semaine dernière, les flux d’investissements se sont redirigés vers les fonds de crédit. La baisse récente des marchés a également affecté les billets de trésorerie. Par exemple, le marché des billets de trésorerie finlandais a connu des ventes massives, les entreprises ayant commencé à émettre pour remplir leurs coffres de guerre, tandis que les fonds essayaient – sans succès – de se vendre. Les nouveaux plans de la BCE contribueront également à améliorer la liquidité sur ce segment. Le sentiment des investisseurs va s’améliorer : la volatilité pourrait rester élevée dans les semaines à venir et entraîner de nouvelles baisses sur les marchés. Mais les investisseurs finiront par reprendre confiance et nous assisterons alors à un rebond des flux d’investissements. Voici selon nous les éléments qui pourraient faire évoluer positivement le sentiment des investisseurs : i. Que le nombre d’infections atteigne son pic dans les 3-4 prochaines semaines sur les marchés clés ; ii. Que les niveaux de volatilité, qui sont passés de 80 à 50, continuent à baisser ; et iii. Que les données chinoises continuent de s’améliorer et que les données occidentales commencent à s’améliorer.

Donc oui, le sentiment des investisseurs est actuellement au plus bas – mais cela constitue généralement un signal d’achat. La BCE a vraiment intensifié son programme de rachat, bien plus qu’auparavant. La BCE achète de l’Investment Grade, ce qui a maintenant un impact direct et visible sur le marché. Cela stimule aussi le sentiment des investisseurs sur le crédit en général, ce qui aide également le segment High Yield.

 

A propos d’Evli Fund Management Company Ltd :

Evli Fund Management Company Ltd est une société de gestion scandinave qui cible particulièrement les investisseurs institutionnels et propose une gestion active avec une coloration ESG, dans une perspective long-terme. Les gérants Senior ont tous une ancienneté de 10 ans en moyenne dans l’entreprise et disposent chacun d’une vingtaine d’année d’expérience dans ce secteur. Evli gère au total de 14,3 milliards d’euros d’encours pour le compte de ses clients (net 12/2019). Les fonds propres du groupe Evli s’élèvent à 81,7 millions d’euros et son ratio de solvabilité BIS est de 15,1% (31 décembre 2019). La société compte autour de 250 employés. Les parts B d’Evli Bank Plc sont cotées sur le Nasdaq Helsinki Ltd. Pour en savoir plus : www.evli.com

 

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Commentaire

Dislocation du marché du crédit à court terme : quelle alternative pour la gestion de trésorerie sur les marchés européens ?

Paris, 16 avril 2020 – Antonio Serpico, Gérant Senior chez Neuberger Berman, explique comment les solutions obligataires « ultra-short term » se révèlent une alternative intéressante tant aux fonds monétaires qu’aux fonds à maturité courte.

Au contexte de taux négatifs qui persiste depuis désormais trois ans en Europe s’est ajouté l’épidémie de coronavirus et le confinement qui en découle dans la majeure partie de l’Europe. Les marchés obligataires ont connu une forte correction faisant apparaître une réelle dislocation entre les différents segments et maturités de la courbe malgré les actions sans précédents menées par les autorités financières et les gouvernements.

Suite aux ventes massives sur les différents marchés et sachant que la plupart des fonds monétaires affichent des performances négatives de façon systématique, une approche de gestion flexible avec des prises de risque modérée et calibrée permet d’obtenir un rendement supérieur aux fonds monétaires avec le temps. En gérant activement la duration avec une prise de risque maitrisée, les stratégies « ultra-short term » offrent un couple rendement/risque attractif relativement à la catégorie des fond monétaires et apportent une solution adéquate aux investisseurs soucieux d’optimiser leur gestion de trésorerie dans l’environnement actuel.

De plus, si l’on considère le marché européen du crédit, on remarque que celui-ci dispose toute chose égale par ailleurs de fondamentaux solides sur le High Yield comme sur l’Investment Grade. Le récent sell-off du mois de mars qui a frappé toutes les classes d’actif a créé d’ailleurs une opportunité d’investissement sur le crédit court que ce soit IG que HY. La courbe des spreads s’est aplatie et dans certain cas inversée : les obligations à courte maturité offrent des spreads plus élevés que les obligations du même émetteur sur de maturités plus longues. Cette inversion de courbe est typique dans le cas de crise des marché et cette fois a été amplifiée par une vente massive d’obligations courtes des fonds monétaires qui ont vu leur clients, notamment Corporates, racheter leurs investissements pour faire face à des besoins de liquidité dus aux fermetures de leur activité causées par la crise sanitaire actuelle. Tout cela dans un contexte de liquidité des marchés proche de zéro. Soulignons aussi que le soutien de la Banque Centrale Européenne via son programme de rachat ou ses nouvelles dispositions pour faire face à la crise vient également renforcer ce segment de marché. Ainsi, les opportunités sur le marché européen du crédit combinées à une approche de gestion flexible constituent une stratégie très intéressante pour les investisseurs à la recherche de rendement sur l’obligataire européen de bonne qualité.

Cette approche est tant plus justifiée dans un marché volatil qui présente des opportunités d’investissement intéressantes. La faible liquidité a créé en fait une dislocation du marché obligataire, avec certains secteurs ou parties de la structure du capital qui sont pénalisées par rapport à d’autres, pas forcément pour des raisons fondamentales mais à cause d’un manque d’acheteurs.

Dans ces conditions, Neuberger Berman Ultra-short Term Euro Bond est justement un fonds dont le couple rendement/risque répond au besoin actuel des investisseurs. Cette stratégie repose sur une combinaison d’un portefeuille cœur, composé d’obligations européennes court-terme Investment Grade libellées en euro, et d’un pilier tactique de diversification qui rassemble les meilleures idées d’investissement de l’équipe sur différents segments obligataires européens (Inflation, Subordonnées Financières, Corporate Hybrids, High Yield, Non noté, Obligations des marchés frontières ou indexées sur l’inflation).

Ce positionnement souligne la nécessité aujourd’hui d’être flexible sur le marché obligataire pour pouvoir générer du rendement. C’est dans cette idée également que Neuberger Berman peut compter sur son équipe d’analystes basée aux Etats-Unis pour bénéficier d’une diversification intéressante, notamment au niveau géographique. Pour rappel, la plateforme obligataire de Neuberger Berman compte 160 milliards de dollars d’encours au niveau mondial, dont 36 milliards au niveau EMEA & LATAM. Cette plateforme compte également 173 professionnels en investissement dont 47 au niveau EMEA & LATAM.

Antonio Serpico, Gérant Senior, a rejoint Neuberger Berman en 2018 avec l’équipe European Fixed Income basée à Paris. Antonio est responsable du crédit Investment Grade sur l’ensemble des portefeuilles, notamment sur le crédit high beta et les solutions enhanced cash. Auparavant, Antonio gérait les fonds ABS et CDO pour Fortis Investments, et plus récemment, il était Gérant de fonds flagship non-contraint chez BNP Paribas Asset Management avec plusieurs milliards sous gestion. Il a commencé sa carrière en 2000 en tant qu’analyste associé à la recherche sur les financements structurés chez Moody’s Investors Service. Antonio est diplômé de l’Université de Padoue.

 

À propos de Neuberger Berman

Neuberger Berman, fondé en 1939, est une société de gestion indépendante et détenue par ses salariés. La société gère une gamme de stratégies – incluant des stratégies actions, fixed income, quantitatives et multi-asset class, des fonds de private equity et des hedge funds – pour le compte d’institutions, de conseillers et d’investisseurs individuels dans le monde entier. Avec des bureaux dans 24 pays, l’équipe de Neuberger Berman compte environ 2 300 professionnels. Sur six années consécutives, la société a été désignée Best place to work par Pensions & Investments dans la catégorie gestion financière (entreprise de plus de 1 000 salariés). La société a obtenu un A+ dans chaque catégorie dans le dernier rapport PRI 2019 pour son approche de l’intégration des facteurs ESG dans les différentes classes d’actifs. Elle gère 330 milliards de dollars d’actifs pour le compte de ses clients au 31 mars 2020. Pour plus d’informations, veuillez visiter notre site Web : www.nb.com.

Avertissement

Ce document est fourni à titre d’information seulement et ne constitue en aucun cas des conseils en matière d’investissement, de droit, de comptabilité ou de fiscalité. Ce document est de nature générale et ne s’adressent à aucune catégorie d’investisseurs et ne doit pas être considéré comme une recommandation, un conseil en investissement ou une suggestion d’adopter ou de s’abstenir d’adopter une ligne de conduite en matière d’investissement. Les décisions d’investissement et la pertinence de ce document devraient être prises en fonction des objectifs et de la situation personnelle de l’investisseur et en consultation avec ses conseillers. L’information est obtenue de sources jugées fiables, mais il n’y a aucune déclaration ni garantie quant à son exactitude, son intégralité ou sa fiabilité. La société, ses employés et ses mandats peuvent détenir des positions de toute société dont il est question. Toutes les informations sont à jour à la date du présent document et peuvent être modifiées sans préavis. Les points de vue ou opinions exprimés peuvent ne pas refléter ceux de l’entreprise dans son ensemble. Les produits et services Neuberger Berman peuvent ne pas être disponibles dans toutes les juridictions ou pour tous les types de clients.

Ce matériel peut comprendre des estimations, des perspectives, des projections et d’autres « énoncés prospectifs ». En raison de divers facteurs, les événements réels ou le comportement du marché peuvent différer sensiblement des opinions exprimées. L’investissement comporte des risques, y compris la perte éventuelle du capital. Les placements dans des fonds de couverture et des fonds de capital-investissement sont spéculatifs et comportent un degré de risque plus élevé que les placements plus traditionnels. Les placements dans des fonds de couverture et des fonds de capital-investissement s’adressent uniquement à des investisseurs avertis. Les indices ne sont pas gérés et ne sont pas disponibles pour l’investissement direct. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.

Ces documents sont publiés sur une base limitée par l’intermédiaire de diverses filiales et sociétés affiliées mondiales de Neuberger Berman Group LLC. Veuillez consulter le site www.nb.com/disclosure-global-communications pour connaître les entités spécifiques et les limites et restrictions juridictionnelles.

Le nom et le logo « Neuberger Berman » sont des marques de service déposées de Neuberger Berman Group LLC.

 

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Commentaire

Par Peter Ru, Responsable de la stratégie China Fixed Income, Ning Meng, Gérant Senior et Alex Gitnik, Client Portfolio Manager

Paris le 08 avril 2020. La Chine a été la première économie à être frappée par le COVID-19, mais cela signifie également qu’elle est la première à se redresser – et une exposition sur ses marchés obligataires et actions onshore pourraient alors se révéler idéale.

Notre équipe a depuis longtemps mis en avant un argument stratégique pour investir sur les marchés chinois onshore. Les obligations chinoises constituent notamment une classe d’actifs intéressante, importante et toujours en croissance, qui offre aux investisseurs les avantages d’une qualité de crédit solide, d’un rendement plus élevé et de diversification.

Malgré l’environnement actuel difficile pour les marchés financiers, nous pensons que les arguments en faveur de la Chine sont encore plus forts aujourd’hui.

La Chine a été le premier pays touché par le COVID-19, mais cela signifie qu’elle est en train de devenir le premier pays à le maîtriser. Grâce aux mesures fortes prises par le gouvernement chinois pour lutter contre le virus, à son programme de relance efficace et à l’autorisation de prêt par le système bancaire, les entreprises chinoises semblent avoir bien résisté à cette tempête, facilitant une reprise rapide de sa capacité économique.

De nombreux fabricants n’ont fermé leurs usines que pendant deux semaines. Sur la base de nos propres recherches, d’enquêtes sur l’industrie locale et des récentes publications sur l’indice des Directeurs d’achat, nous estimons que la production a pratiquement cessé pendant une grande partie du mois de février, mais que les taux de production sont passés de 30-40 % pendant la première semaine de mars à 50-60 % pendant la deuxième semaine et enfin à 70-80 % sur la troisième semaine pour la plupart des fabricants, le retard étant principalement dû à des pénuries de main-d’œuvre ou de stocks. Si les entreprises qui s’adressent directement aux consommateurs ont pris du retard dans cette reprise, nous commençons à les voir rouvrir un mois après le pic de la crise. Les secteurs du voyage et des loisirs sont parmi les derniers à émerger, même si les exportateurs pourraient encore rencontrer des difficultés.

Nous pouvons aussi souligner la résilience de la monnaie chinoise qui, contrairement à la plupart des monnaies des marchés développés, a évité une forte dépréciation par rapport au dollar américain. Le renminbi n’a perdu que 1,5 % de sa valeur par rapport au dollar au cours du premier trimestre 2020. Nous pensons que les décideurs politiques locaux peuvent et vont soutenir la monnaie autour des niveaux actuels, mais la couverture du risque de change est également une option possible, étant donné le coût modéré de la couverture, qui est actuellement de l’ordre de 1 % pour se couvrir par rapport au dollar.

La Chine pourrait être l’un des marchés les plus intéressants pour s’exposer à la reprise économique après la crise COVID-19. On pourrait même avancer que, pour les semaines et les mois à venir, les obligations chinoises ressemblent désormais davantage à une source de stabilité relative pour les investisseurs internationaux qu’à un marché émergent.

Trois raisons d’envisager les obligations chinoises onshore

Un rendement attractif par rapport aux autres marchés obligataires : les obligations d’État chinoises à dix ans rapportaient environ 2,6 % à la fin du mois de mars. À près de 200 points de base, c’est l’écart le plus élevé enregistré par rapport aux bons du Trésor américain. Avec de nouvelles baisses de taux prévues dans les économies du monde entier et une montagne croissante de dettes à rendement négatif, la Chine se distingue avec un crédit souverain à prix attractif. Même dans un scénario de reprise, nous pensons que les taux devraient rester stables car les écarts de production dans l’économie locale devraient atténuer la pression à la hausse.

Résilience dans des conditions de marché défavorables : nous avons déjà évoqué les avantages de la diversification offerts par les obligations chinoises onshore. Ces avantages sont revenus sur le devant de la scène avec les ventes massives actuelles sur les marchés, les obligations chinoises ont alors prouvé leur résilience dans des circonstances très difficiles. Fin mars, alors que la Chine ne comptait aucun cas local supplémentaire de COVID-19, le rendement annuel cumulé de l’indice S&P des obligations chinoises était de 2,55 %, ce qui faisait de ce marché le segment le plus performant de l’ensemble de l’univers d’investissement obligataire. À titre de comparaison, l’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate USD Hedged Index a enregistré un rendement de -0,12 % sur la même période, tandis que les indices de référence de la dette des marchés émergents en monnaie locale se situaient en zone négative à deux chiffres, à l’instar de nombreux autres marchés à risque. Les rachats internationaux ont rendu la liquidité beaucoup plus difficile sur le marché des obligations chinoises offshore que sur le marché onshore. En fait, nous identifions nous-mêmes des opportunités intéressantes qui fournissent de la liquidité sur ce marché, en augmentant l’allocation d’obligations offshore dans certains de nos portefeuilles.

Une prime de risque attractive pour les entreprises qui ont le soutien du gouvernement : la Chine ayant déjà repris le travail, l’essentiel de l’impact du COVID-19 sur les bénéfices des entreprises se fera sentir au premier trimestre plutôt qu’au deuxième. Les directives du gouvernement sur les prêts aux entreprises publiques et privées ont permis de maintenir le soutien au crédit, qui s’avère désormais payant pour éviter les défaillances des entreprises. Nous prévoyons des taux de défaillance beaucoup plus élevés sur les autres marchés émergents. Alors que les secteurs industriels orientés vers l’exportation seront mis à rude épreuve pendant un certain temps, et alors que le reste du monde se bat contre la crise, la plupart des secteurs sont en voie de redressement, y compris le secteur immobilier qui est très important. La production et la consommation reprennent, soutenues par les mesures de relance prises par le gouvernement dans certains domaines comme les dépenses d’infrastructure.

En résumé, nous pensons que les obligations chinoises représentent aujourd’hui une grande opportunité pour les investisseurs obligataires, leur permettant de bénéficier de la reprise précoce de la Chine après la crise du COVID-19.

Pour les actions, le premier rallye était en fait une fausse reprise

Les investisseurs les plus confiants par rapport à la reprise ou qui disposent d’une plus grande tolérance au risque peuvent envisager de se positionner sur des actions chinoises. L’une des grandes surprises de la crise jusqu’à présent a été la remarquable résilience des actions chinoises A-shares. L’indice des actions A-shares de Shenzhen a pratiquement stagné au cours du premier trimestre, et bien qu’il ait connu des hauts et des bas au cours de cette période, ce fût très modéré par rapport à la folie sur les autres marchés, développés comme émergents.

Fin février, le marché avait augmenté de 10 % pour l’année, mais cela s’est avéré être une fausse reprise – comme nous le pensions. Les investisseurs, soulagés de voir le COVID-19 se calmer chez eux, ont négligé de prendre en compte l’impact que la propagation du virus à travers le monde aurait sur la demande des secteurs d’exportation de la Chine. Certains de ces secteurs sont en baisse de 20 à 30 % par rapport au récent pic du marché.

Les valorisations peuvent être intéressantes, mais il y a beaucoup d’incertitudes à prendre en compte. Les bénéfices étaient déjà en baisse au premier trimestre en raison de la crise sanitaire intérieure, et un choc prolongé sur la demande mondiale pourrait aggraver la situation pour les exportateurs.

Nous ajoutons des positions sur des valorisations attrayantes des entreprises de haute qualité dans deux domaines principaux. Le premier est celui des entreprises qui peuvent bénéficier de mesures de relance des pouvoirs publics, comme dans le secteur des infrastructures. Le second est celui des entreprises qui peuvent bénéficier de la reprise naissante de la demande intérieure des consommateurs et qui présentent des flux de trésorerie suffisamment importants pour leur permettre de surmonter les difficultés à venir.

Dans l’ensemble, nous pensons que les marchés onshore chinois sont parmi les plus intéressants à prendre en compte en raison de leur exposition aux premières étapes de la reprise après la crise du COVID-19. Peut-être plus important encore, une fois que la crise se sera calmée dans le monde entier, leur remarquable résilience au cours des trois derniers mois pourrait amener les investisseurs à changer définitivement leur perception de ces marchés.

 

À propos de Neuberger Berman

Neuberger Berman, fondé en 1939, est une société de gestion indépendante et détenue par ses salariés. La société gère une gamme de stratégies – incluant des stratégies actions, fixed income, quantitatives et multi-asset class, des fonds de private equity et des hedge funds – pour le compte d’institutions, de conseillers et d’investisseurs individuels dans le monde entier. Avec des bureaux dans 23 pays, l’équipe de Neuberger Berman compte environ 2 100 professionnels. Sur cinq années consécutives, la société a été désignée Best place to work par Pensions & Investments dans la catégorie gestion financière (entreprise de plus de 1 000 salariés). Constante, stable et centrée sur des objectifs de long terme, la société favorise une culture d’investissement basée sur la recherche fondamentale et l’indépendance. Elle gère 339 milliards de dollars d’actifs pour le compte de ses clients au 30 septembre 2019. Pour plus d’informations, veuillez visiter notre site Web : www.nb.com.

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Ce document est fourni à titre d’information seulement et ne constitue en aucun cas des conseils en matière d’investissement, de droit, de comptabilité ou de fiscalité. Ce document est de nature générale et ne s’adressent à aucune catégorie d’investisseurs et ne doit pas être considéré comme une recommandation, un conseil en investissement ou une suggestion d’adopter ou de s’abstenir d’adopter une ligne de conduite en matière d’investissement. Les décisions d’investissement et la pertinence de ce document devraient être prises en fonction des objectifs et de la situation personnelle de l’investisseur et en consultation avec ses conseillers. L’information est obtenue de sources jugées fiables, mais il n’y a aucune déclaration ni garantie quant à son exactitude, son intégralité ou sa fiabilité. La société, ses employés et ses mandats peuvent détenir des positions de toute société dont il est question. Toutes les informations sont à jour à la date du présent document et peuvent être modifiées sans préavis. Les points de vue ou opinions exprimés peuvent ne pas refléter ceux de l’entreprise dans son ensemble. Les produits et services Neuberger Berman peuvent ne pas être disponibles dans toutes les juridictions ou pour tous les types de clients.

Ce matériel peut comprendre des estimations, des perspectives, des projections et d’autres « énoncés prospectifs ». En raison de divers facteurs, les événements réels ou le comportement du marché peuvent différer sensiblement des opinions exprimées. L’investissement comporte des risques, y compris la perte éventuelle du capital. Les placements dans des fonds de couverture et des fonds de capital-investissement sont spéculatifs et comportent un degré de risque plus élevé que les placements plus traditionnels. Les placements dans des fonds de couverture et des fonds de capital-investissement s’adressent uniquement à des investisseurs avertis. Les indices ne sont pas gérés et ne sont pas disponibles pour l’investissement direct. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.

Ces documents sont publiés sur une base limitée par l’intermédiaire de diverses filiales et sociétés affiliées mondiales de Neuberger Berman Group LLC. Veuillez consulter le site www.nb.com/disclosure-global-communications pour connaître les entités spécifiques et les limites et restrictions juridictionnelles.

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COMMENTAIRE |  08. 04. 2020

Par Tomas Hildebrandt – Gérant Senior en charge de la gestion institutionnelle d’actifs français Il est désormais clair pour tout le monde sur cette planète qu’un tueur invisible sévit aux quatre coins du monde et peu importe son âge, son sexe ou sa couleur de peau. Sa course destructrice se poursuit du matin au soir et d’est en ouest. Il désespère les familles, les entreprises et les autorités. Pire encore, nos amis et nos parents sont devenus une menace pour nous-mêmes. La seule défense : se cloîtrer chacun chez soi. Jamais auparavant la peur collective ne s’était répandue aussi rapidement et aussi largement qu’aujourd’hui, que ce soit pendant la guerre froide, les attaques terroristes ou la crise financière. La peur a freiné les dépenses mondiales et les rouages de l’économie. Le Prix Nobel Robert Shiller a plusieurs fois évoqué les récits universels qui ont guidé le développement économique et ceux du marché comme le krach boursier de 1929 et la récession qui a suivi dans les années 1930. Ces épisodes ont laissé des séquelles traumatisantes sur la politique économique et aussi dans les mémoires. Le professeur Shiller souligne toutefois que le monde a beaucoup changé en 100 ans. Les sciences économiques et sociales ont progressé, et la connaissance et la compréhension des interactions économiques se sont améliorées. Grâce à la communication et à la technologie, les gens peuvent rapidement évaluer la situation. A la fin du mois de février, peu d’entre nous, voire personne, ne pouvait prévoir la vitesse à laquelle le coronavirus se propagerait dans le monde, la mortalité qu’il entraînerait ni la teneur des mesures qui seraient prises par les autorités du monde entier pour arrêter l’épidémie. Les réactions des politiques budgétaires et monétaires à travers le monde ont finalement été sans précédent en termes de rapidité. Le montant total des mesures déjà adoptées au niveau international pour atténuer les conséquences économiques est proche de 10 % du PIB mondial. L’argent n’est pas un remède contre le virus et il ne peut remplacer les pertes qui ont déjà eu lieu. L’allocation de ces montants a pour objectif de construire un « pont au dessus de la vallée de la mort » et de permettre, le moment venu, un retour à la normalité. Cela commencera d’abord par des actes courageux pour permettre à l’économie de repartir et de se développer à nouveau. Ce courage doit encore être soutenu par une force motrice – sinon, il sera contreproductif. Cette force motrice est constituée des éléments suivants : un accès aux bonnes informations et la bonne compréhension de la situation, ainsi que la confiance dans le fait que chacun commencera à travailler vers un objectif commun. La crise du coronavirus n’est pas seulement une perturbation mondiale temporaire. Elle peut aussi être le début de changements structurels plus importants dans le développement mondial. Lorsque que la reprise commencera, retournerons-nous à la normale, comme avant, ou nous dirigeons-nous vers un avenir neuf et meilleur ? Les cinq étapes de ce récit sont les suivantes : contrôler les émotions, surmonter la peur, faire appel à la raison, au courage et à la confiance. Tomas Hildebrandt est gérant de portefeuille Senior pour des clients institutionnels. Il est membre de l’équipe d’allocation d’actifs d’Evli et travaille également en tant que Stratégiste marchés. Tomas a rejoint Evli en 1996 et travaille sur les marchés financiers depuis près de 30 ans. A propos d’Evli Fund Management Company Ltd : Evli Fund Management Company Ltd est une société de gestion scandinave qui cible particulièrement les investisseurs institutionnels et propose une gestion active avec une coloration ESG, dans une perspective long-terme. Les gérants Senior ont tous une ancienneté de 10 ans en moyenne dans l’entreprise et disposent chacun d’une vingtaine d’année d’expérience dans ce secteur. Evli gère au total de 14,3 milliards d’euros d’encours pour le compte de ses clients (net 12/2019). Les fonds propres du groupe Evli s’élèvent à 81,7 millions d’euros et son ratio de solvabilité BIS est de 15,1% (31 décembre 2019). La société compte autour de 250 employés. Les parts B d’Evli Bank Plc sont cotées sur le Nasdaq Helsinki Ltd. Pour en savoir plus : www.evli.com A destination exclusive de la presse. Contact presse Céline Bruggeman / Justine Gloaguen 01 76 21 81 12 / 01 76 21 81 13 cbruggeman@bdandp.com jgloaguen@bdandp.com

 

 

COMMENTAIRE |  06. 04. 2020

Par Tomas Hildebrandt – Gérant Senior en charge de la gestion institutionnelle d’actifs français

Tomas Hildebrandt est gérant de portefeuille Senior pour des clients institutionnels. Il est membre de l’équipe d’allocation d’actifs d’Evli et travaille également en tant que Stratégiste marchés. Tomas a rejoint Evli en 1996 et travaille sur les marchés financiers depuis près de 30 ans.

Arrêt brutal de l’économie et des marchés financiers En mars, les marchés actions ont chuté plus rapidement et plus durement qu’ils ne l’avaient fait depuis la dernière crise financière. Fin février, peu d’entre nous, voire personne, ne pouvait prédire la vitesse à laquelle le coronavirus se répandrait, son niveau de mortalité et la force des mesures que les autorités prendraient pour enrayer l’épidémie. En conséquence, l’économie mondiale s’est pratiquement arrêtée. De nombreux secteurs ont mis en pause leur production et la consommation des particuliers s’est réduite au strict nécessaire. En Occident, les mesures de distanciation sociale se poursuivront probablement jusqu’en mai, voire plus longtemps encore. Une seconde vague de l’épidémie pourrait également frapper. Dès lors, l’économie mondiale va-t-elle s’écrouler ou allons nous assister à une reprise après cet arrêt momentané? Plus longtemps l’économie restera dans un état critique, plus les difficultés économiques seront profondes. Le marché a en effet déjà intégré la possibilité d’un scénario négatif suite à l’épidémie et d’un ralentissement économique mondial majeur.L’indice MSCI World a de fait chuté de 33,5% entre son pic du 19 février et son niveau le plus bas du 23 mars. L’incertitude des marchés a également généré une volatilité extrême et l’indice Vix de la volatilité implicite au sein de l’indice S&P 500 a atteint un sommet de 82,7 points. Cependant, à la fin du mois de mars, l’espoir d’une reprise était déjà présent sur le marché. L’indice mondial a d’ailleurs commencé à augmenter, réduisant la baisse de 15,6 %. Le besoin de liquidités se reflète sur les marchés obligataires Les particuliers, les entrepreneurs et les sociétés ont un besoin important de liquidités car les entrées de trésorerie ont diminué mais les dépenses quant à elles continuent. Ainsi, les gouvernements, les autorités et les banques centrales du monde entier ont pris des mesures sans précédent pour surmonter cette période difficile, «what ever it takes». Toutefois, cela ne permettra pas de lutter directement contre le virus ni de compenser les pertes financières déjà subies. Aux États-Unis, le Congrès est parvenu à un accord sur le plan CARES (Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security) avec une aide de 2 000 milliards de dollars pour les entreprises et les particuliers. Ce plan comprend des avantages fiscaux, des subventions et des solutions de prêts. La Fed a à son tour abaissé ses taux directeurs à zéro,lancé des opérations sur la liquidité à court terme et relancé son programme de rachat sur les marchés obligataires. Dans la zone euro, la BCE a lancé le programme PEPP (Pandemic Emergency Purchasing Programme) à 750 milliards d’euros, qui lui permet d’opérer sur le marché obligataire presque sans aucune limitation. La BCE autorise également une certaine souplesse au niveau des obligations sur l’adéquation des fonds propres des banques afin d’éviter un resserrement du crédit. De son côté, L’Union Européenne a accepté plus de flexibilité par rapport à ses critères de stabilité et a donné à ses États membres la liberté de s’attaquer comme ils le souhaitent aux effets de la pandémie. Toutefois, aucun consensus n’a été trouvé autour des «obligations coronavirus». Pour plus d’informations, voici une carte interactive de l’OCDE qui récapitule les mesures prises par différents pays. L’annonce de ces mesures a toutefois apaisé les marchés et fait disparaître les principales tensions. Sur les marchés obligataires, la liquidité s’est améliorée à la suite de l’intervention des banques centrales et les mesures de soutien prises par les différents gouvernements ont permis de stopper la chute des marchés actions. L’évolution de la pandémie est également déterminante pour les marchés L’évolution de la pandémie constitue un facteur clé pour les marchés. En Italie, le nombre d’infections et de décès semble ralentir. La tendance reste toutefois préoccupante en Espagne, au Royaume-Uni et aux États-Unis. En Chine, l’épidémie semble être sous contrôle et, par conséquent, l’économie chinoise se redresse. Les premiers rapports sur la normalisation de l’activité économique en Chines ont en effet prometteurs. Cependant, les chaînes d’approvisionnement mondiales restent perturbées puisque la demande stagne dans d’autres pays.Lorsque l’épidémie se repliera, la production industrielle mondiale pourrait connaître une reprise rapide. En revanche, les perspectives de la consommation sont plus difficiles et dépendent de la reprise de l’emploi et de la volonté des particuliers à consommer à mesure que leur épargne se contracte. Graphique :  L’économie mondiale va-t-elle s’écrouler ou allons nous assister à une reprise après cet arrêt momentané ?

A propos d’Evli Fund Management Company Ltd :

Evli Fund Management Company Ltd est une société de gestion scandinave qui cible particulièrement les investisseurs institutionnels et propose une gestion active avec une coloration ESG, dans une perspective long-terme. Les gérants Senior ont tous une ancienneté de 10 ans en moyenne dans l’entreprise et disposent chacun d’une vingtaine d’année d’expérience dans ce secteur. Evli gère au total de 14,3 milliards d’euros d’encours pour le compte de ses clients (net 12/2019). Les fonds propres du groupe Evli s’élèvent à 81,7 millions d’euros et son ratio de solvabilité BIS est de 15,1% (31 décembre 2019). La société compte autour de 250 employés. Les parts B d’Evli Bank Plc sont cotées sur le Nasdaq Helsinki Ltd. Pour en savoir plus : www.evli.com

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