Neuberger Berman – Début de reprise en Chine

 

 

Commentaire

Par Peter Ru, Responsable de la stratégie China Fixed Income, Ning Meng, Gérant Senior et Alex Gitnik, Client Portfolio Manager

Paris le 08 avril 2020. La Chine a été la première économie à être frappée par le COVID-19, mais cela signifie également qu’elle est la première à se redresser – et une exposition sur ses marchés obligataires et actions onshore pourraient alors se révéler idéale.

Notre équipe a depuis longtemps mis en avant un argument stratégique pour investir sur les marchés chinois onshore. Les obligations chinoises constituent notamment une classe d’actifs intéressante, importante et toujours en croissance, qui offre aux investisseurs les avantages d’une qualité de crédit solide, d’un rendement plus élevé et de diversification.

Malgré l’environnement actuel difficile pour les marchés financiers, nous pensons que les arguments en faveur de la Chine sont encore plus forts aujourd’hui.

La Chine a été le premier pays touché par le COVID-19, mais cela signifie qu’elle est en train de devenir le premier pays à le maîtriser. Grâce aux mesures fortes prises par le gouvernement chinois pour lutter contre le virus, à son programme de relance efficace et à l’autorisation de prêt par le système bancaire, les entreprises chinoises semblent avoir bien résisté à cette tempête, facilitant une reprise rapide de sa capacité économique.

De nombreux fabricants n’ont fermé leurs usines que pendant deux semaines. Sur la base de nos propres recherches, d’enquêtes sur l’industrie locale et des récentes publications sur l’indice des Directeurs d’achat, nous estimons que la production a pratiquement cessé pendant une grande partie du mois de février, mais que les taux de production sont passés de 30-40 % pendant la première semaine de mars à 50-60 % pendant la deuxième semaine et enfin à 70-80 % sur la troisième semaine pour la plupart des fabricants, le retard étant principalement dû à des pénuries de main-d’œuvre ou de stocks. Si les entreprises qui s’adressent directement aux consommateurs ont pris du retard dans cette reprise, nous commençons à les voir rouvrir un mois après le pic de la crise. Les secteurs du voyage et des loisirs sont parmi les derniers à émerger, même si les exportateurs pourraient encore rencontrer des difficultés.

Nous pouvons aussi souligner la résilience de la monnaie chinoise qui, contrairement à la plupart des monnaies des marchés développés, a évité une forte dépréciation par rapport au dollar américain. Le renminbi n’a perdu que 1,5 % de sa valeur par rapport au dollar au cours du premier trimestre 2020. Nous pensons que les décideurs politiques locaux peuvent et vont soutenir la monnaie autour des niveaux actuels, mais la couverture du risque de change est également une option possible, étant donné le coût modéré de la couverture, qui est actuellement de l’ordre de 1 % pour se couvrir par rapport au dollar.

La Chine pourrait être l’un des marchés les plus intéressants pour s’exposer à la reprise économique après la crise COVID-19. On pourrait même avancer que, pour les semaines et les mois à venir, les obligations chinoises ressemblent désormais davantage à une source de stabilité relative pour les investisseurs internationaux qu’à un marché émergent.

Trois raisons d’envisager les obligations chinoises onshore

Un rendement attractif par rapport aux autres marchés obligataires : les obligations d’État chinoises à dix ans rapportaient environ 2,6 % à la fin du mois de mars. À près de 200 points de base, c’est l’écart le plus élevé enregistré par rapport aux bons du Trésor américain. Avec de nouvelles baisses de taux prévues dans les économies du monde entier et une montagne croissante de dettes à rendement négatif, la Chine se distingue avec un crédit souverain à prix attractif. Même dans un scénario de reprise, nous pensons que les taux devraient rester stables car les écarts de production dans l’économie locale devraient atténuer la pression à la hausse.

Résilience dans des conditions de marché défavorables : nous avons déjà évoqué les avantages de la diversification offerts par les obligations chinoises onshore. Ces avantages sont revenus sur le devant de la scène avec les ventes massives actuelles sur les marchés, les obligations chinoises ont alors prouvé leur résilience dans des circonstances très difficiles. Fin mars, alors que la Chine ne comptait aucun cas local supplémentaire de COVID-19, le rendement annuel cumulé de l’indice S&P des obligations chinoises était de 2,55 %, ce qui faisait de ce marché le segment le plus performant de l’ensemble de l’univers d’investissement obligataire. À titre de comparaison, l’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate USD Hedged Index a enregistré un rendement de -0,12 % sur la même période, tandis que les indices de référence de la dette des marchés émergents en monnaie locale se situaient en zone négative à deux chiffres, à l’instar de nombreux autres marchés à risque. Les rachats internationaux ont rendu la liquidité beaucoup plus difficile sur le marché des obligations chinoises offshore que sur le marché onshore. En fait, nous identifions nous-mêmes des opportunités intéressantes qui fournissent de la liquidité sur ce marché, en augmentant l’allocation d’obligations offshore dans certains de nos portefeuilles.

Une prime de risque attractive pour les entreprises qui ont le soutien du gouvernement : la Chine ayant déjà repris le travail, l’essentiel de l’impact du COVID-19 sur les bénéfices des entreprises se fera sentir au premier trimestre plutôt qu’au deuxième. Les directives du gouvernement sur les prêts aux entreprises publiques et privées ont permis de maintenir le soutien au crédit, qui s’avère désormais payant pour éviter les défaillances des entreprises. Nous prévoyons des taux de défaillance beaucoup plus élevés sur les autres marchés émergents. Alors que les secteurs industriels orientés vers l’exportation seront mis à rude épreuve pendant un certain temps, et alors que le reste du monde se bat contre la crise, la plupart des secteurs sont en voie de redressement, y compris le secteur immobilier qui est très important. La production et la consommation reprennent, soutenues par les mesures de relance prises par le gouvernement dans certains domaines comme les dépenses d’infrastructure.

En résumé, nous pensons que les obligations chinoises représentent aujourd’hui une grande opportunité pour les investisseurs obligataires, leur permettant de bénéficier de la reprise précoce de la Chine après la crise du COVID-19.

Pour les actions, le premier rallye était en fait une fausse reprise

Les investisseurs les plus confiants par rapport à la reprise ou qui disposent d’une plus grande tolérance au risque peuvent envisager de se positionner sur des actions chinoises. L’une des grandes surprises de la crise jusqu’à présent a été la remarquable résilience des actions chinoises A-shares. L’indice des actions A-shares de Shenzhen a pratiquement stagné au cours du premier trimestre, et bien qu’il ait connu des hauts et des bas au cours de cette période, ce fût très modéré par rapport à la folie sur les autres marchés, développés comme émergents.

Fin février, le marché avait augmenté de 10 % pour l’année, mais cela s’est avéré être une fausse reprise – comme nous le pensions. Les investisseurs, soulagés de voir le COVID-19 se calmer chez eux, ont négligé de prendre en compte l’impact que la propagation du virus à travers le monde aurait sur la demande des secteurs d’exportation de la Chine. Certains de ces secteurs sont en baisse de 20 à 30 % par rapport au récent pic du marché.

Les valorisations peuvent être intéressantes, mais il y a beaucoup d’incertitudes à prendre en compte. Les bénéfices étaient déjà en baisse au premier trimestre en raison de la crise sanitaire intérieure, et un choc prolongé sur la demande mondiale pourrait aggraver la situation pour les exportateurs.

Nous ajoutons des positions sur des valorisations attrayantes des entreprises de haute qualité dans deux domaines principaux. Le premier est celui des entreprises qui peuvent bénéficier de mesures de relance des pouvoirs publics, comme dans le secteur des infrastructures. Le second est celui des entreprises qui peuvent bénéficier de la reprise naissante de la demande intérieure des consommateurs et qui présentent des flux de trésorerie suffisamment importants pour leur permettre de surmonter les difficultés à venir.

Dans l’ensemble, nous pensons que les marchés onshore chinois sont parmi les plus intéressants à prendre en compte en raison de leur exposition aux premières étapes de la reprise après la crise du COVID-19. Peut-être plus important encore, une fois que la crise se sera calmée dans le monde entier, leur remarquable résilience au cours des trois derniers mois pourrait amener les investisseurs à changer définitivement leur perception de ces marchés.

 

À propos de Neuberger Berman

Neuberger Berman, fondé en 1939, est une société de gestion indépendante et détenue par ses salariés. La société gère une gamme de stratégies – incluant des stratégies actions, fixed income, quantitatives et multi-asset class, des fonds de private equity et des hedge funds – pour le compte d’institutions, de conseillers et d’investisseurs individuels dans le monde entier. Avec des bureaux dans 23 pays, l’équipe de Neuberger Berman compte environ 2 100 professionnels. Sur cinq années consécutives, la société a été désignée Best place to work par Pensions & Investments dans la catégorie gestion financière (entreprise de plus de 1 000 salariés). Constante, stable et centrée sur des objectifs de long terme, la société favorise une culture d’investissement basée sur la recherche fondamentale et l’indépendance. Elle gère 339 milliards de dollars d’actifs pour le compte de ses clients au 30 septembre 2019.

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